1、皖新传媒：深耕文化领域，渠道优势引领新业态发展

1.1、深耕出版发行，打造文化教育新业态体系

(资料图)

公司自 1990 年成立以来，专业从事图书、报纸、期刊、电子 出版物总发行、安徽省内中小学教科书发行及音像制品批发零售 等业务。公司前身为 1952 年成立的安徽省新华书店，控股股东为 2007 年成立的安徽新华发行（集团）控股有限公司。公司以提升 高质量文化教育产品和服务供给能力为使命，打造具有核心优势 的文化教育生态体系，提供全域、全程、全心服务，不断满足广 大读者终身学习需求和美好生活向往。2010 年 1 月 18 日，公司在 上交所上市，成为全国发行业主板首发上市“第一股”，是集文 化消费、教育服务、现代物流等产业于一体的大型国有控股文化 企业，截至 2022 年末，公司在安徽、江苏、上海、北京等地拥有 802 个发行网点。

1.2、股权结构集中，管理层经验丰富

公司股权结构较为集中，安徽省人民政府为实际控制人。截 至 2023Q1，安徽省人民政府通过 100%控股安徽新华发行集团间接 持有公司 70.53%的股权，成为公司实际控股人。前十大股东累计 持股 16.13 亿元，占比 81.13%，股权结构较为集中。公司董事长吴文胜现已离 ，张克文担 副董事长和总经理。 因工作调动，公司董事长吴文胜先生于 2022 年 12 月 29 日提交书 面辞职报告，辞去公司职务。目前由张克文先生担 副董事长和 总经理职务，张克文先生为现 安徽新华发行（集团） 委委员、 董事，本公司 委副书记、第四届董事会副董事长、总经理。 管 理层团队经验丰富、结构稳定。

1.3、主营业务稳健增长，保持韧劲彰显省内龙头地位

公司持续推进业务创新与 展，营业收入和归母净利润保持 较快增长。公司 2022 年实现营业收入 116.87 亿元，同比增长 15.57%；归属于上市公司股东的净利润 7.08 亿元，同比增长 10.65%。2023Q1 实现营收 30.97 亿元，同比增长 11.43%；归母 净利润 3.38 亿元，同比增长 12.16%。 营收方面，公司 2022 年营收创历史最好水平，主要系主营业 务图书销售及供应链增长所致。公司 2018-2022 年营收分别为 98.32、88.33 亿元、88.51 亿元、101.12 亿元、116.87 亿元， 2023Q1 营收 30.97 亿元。除 2019 年业务结构调整压缩盈利水平 较低的业务 外，近四年营收保持稳定上涨趋势。 2020 年营收逐步呈现稳健发展的良好态势主要系公司坚持推进数字化转型带 来较好收益所致。

归母净利润方面，公司 2018-2022 年归母净利润分别为 10.87 亿元、5.57 亿元、6.14 亿元、6.40 亿元、7.08 亿元，2023Q1 归 母净利润 3.38 亿元。2019 年归母净利润 5.57 亿元（yoy-48.75%） 主要系公司不再实施创新型资产运作项目，较上年同期相比减少 利润 4.38 亿元，同时对理财产品计提减值，影响当期利润 1.28 亿 元。2020 年公司推进数字化转型，扩大新业务 ， 使公司收入 利润进一 提升； 2021 年公司实施“数字皖新”战略，主营业务 与数字技术深度融合，打造新的业绩增长点；2022 业务 持续 稳定增长，利润增长速度稳健提升；2023Q1 持续推进数字化转型， 公司业绩稳健增长。

公司拥有国家政策和渠道优势，形成以文化消费，教育服务 和现代物流为主的核心业务体系。2022 年分产品来看，一般图书 销售营收 42.4 亿元，同比增长 18.03%，主要系公司文教类图书及 电商平台图书销售增加所致。供应链及物流服务营收 39.37 亿元， 同比增长 29.49%，营收占比从 2018 年的 21.39%增长至 2022 年 的 35.96%，主要系公司开 公司外部物流和供应链业务。 教材销 售营收 17.09 亿元，同比增长 5.98%，主要系报告期学生人数增加 及销售品种增加所致。多媒体业务营收 9.7 亿元，同比增长 36.51%，主要系公司 展销售市场、中标业务增加所致。 广告及 游戏业务实现营业收入 0.92 亿元，同比减少 43.94%，主要系公司 上市新游戏减少所致。

毛利率方面，公司 2018-2022 年毛利率分别为 18.05%、 20.64%、20.43%、20.18%、19.55%，2023Q1 毛利率为 20.34%， 同比下降 0.68pct。公司毛利呈现小幅下降趋势，主要系公司图书 销售、教材销售核心业务毛利下降所致。净利率方面，公司 2018- 2022 年净利率分别为 11.25%、6.56%、7.22%、6.54%、6.26%， 2023Q1 净利率 11.26%，同比上升 0.2pct。净利率保持在较低水 平主要系 1）期间费用率提高所致，其中研发投入大幅增加，对公 司净利率影响较大；2）近两年主要系销售费用、管理费用 出增 加。 公司主要产品毛利率发展较为稳定。2022 年公司图书销售、 供应链、教材销售、多媒体、广告毛利率分别为 35.17%、3.8%、 21.97%、10.51%、30.69%， 同 比-1.35pct、+1.93pct、-0.59pct、 +1.33pct、+1.29pct。

公司总体费用情况稳定。公司 2022 年销售费用率、管理费用 率、研发费用率、财务费用率分别为 7.36%、4.36%、0.29%、- 1.8%，2023Q1销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用 率分别为 5.36%、3.71%、0.13%、-1.68%，各项费用率较为稳定， 其中销售费用率、管理费用率维持略降趋势，公司销售及管理 能略升；研发费用率维持略升趋势，保持稳定的研发投入节奏。

2、打造数字化新生态，业务增长可期

稳扎稳打，锐意创新，兼具稳健风格及市场化活力。公司坚 持“文化教育”为经营主线，同时积极拥抱先进技术及文化新业 态，创新赋能主业升级，有望放大公司业绩弹性。1）主业稳扎稳 打，做稳图书发行与教材教辅核心主业，持续贡献稳健利润及现 金流；2）先进技术方面以打造“数字皖新”为主体，以数字产业 化、产业数字化为核心，以科技融合和创新驱动为动能，推动各 产业与数字技术深度融合，构建全周期、全渠道、全媒体的智慧 业务体系；3）积极探索其他文化新业态，其中游戏业务有望成为 发展亮点；4）公司货币资金储备充足，截至 2023 年 3 月末，公 司货币资金高达 101.4 亿元，拥有充足的转型动能。公司加强专业 领域投资布局和资源整合，资本驱动下有望促进公司战略转型升 级。

2.1、驱动因素1：主业核心竞争力构筑新优势

公司发行主业稳扎稳打，围绕“文化教育”主业持续强化发 行优势。公司发行业务主要包括一般图书发行、教材教辅发行两 类，已形成覆盖安徽全省、辐射周边的完整出版物分销服务及教育服务体系。

2.1.1、一般图书发行

一般图书发行方面，公司主营一般图书销售、多元文化文创 产品销售、公共文化服务等文化消费业务，拥有“新华书店”、 24 小时书店、“前言 记”、“读书会”等强大的实体销售网络 与文化商业品牌体系，通过实体书店、社群营销、团购直销、电 商、文化直 等方式为消费者提供图书、音像、电教、文具文创 等优质产品和服务，不断提升客户粘性，逐 构建线上线下融合、 多业态、多品牌的文化新零售体系。

公司渠道优势明显，拥有全资、控股一百多家子分公司，以 及产品丰富、内容多元的传统文化消费渠道，可通过安徽、江苏、 北京等地的802家实体网点衍生丰富多元的文化活动。围绕发行主 业，公司持续强化发行优势： 1）引流：建设“15 分钟阅读圈”， 提供用户阅读兴趣及粘性；2）提 ：建成国内图书发行行业第一 条全自动包装线提高主业 率； 3）升维：打造“皖新云书店”线 上购书服务， 展业务范围与产业链，持续提升重点读物发行服 务创新体系。

1）“15 分钟阅读圈”建设。文化消费服务 展丰富公司文化产品，除传统图书教材发行 外，公司推进“15 分钟阅读圈”建设，提高公司市场竞争力。公 司积极参与安徽省城市阅读空间建设运营，构建功能多元的 15 分 钟阅读圈和最 一公里全民阅读服务体系。“ 15 分钟阅读圈”通 过城区城市书房和图书流通点的布局，让市民骑车或 行 15 分钟即可到达一处公共阅读点，满足市民阅读精神文化的需求。公司 以“企业书房”“映山 书屋”“邻里图书馆”等形式打通读者 服务最 一公里，目前已承接运营 126家城市阅读空间，阜阳皖新 文化广场店、合肥科学岛店、金寨大湾村 书店等投入使用。 “15 分钟阅读圈”推动新华书店 锁品牌提升，助力推动企业门 店发展符合时代发展。

2）全自动包装线提升主营业务效率 持续推进主营出版业务，完善服务新体系，获客渠道、流量 入口不断攀升。公司拥有强大的渠道分发和物流管理经验，但传 统的供应链渠道要投入大量人力、物力、财力，因此为 展市场 覆盖面，紧抓市场需求，公司建成国内图书发行行业的第一条全 自动包装线，并建设首个基于 5G 物联网技术的智能 储系统。 实 现教材教辅自动化包装，提升包装 率与质量，获客渠道、流量 入口不断攀升。

3）新零售业态体系打造新生态。为进一优化升级新零售生态体系，不断推进书店新零售业 务 划，公司以“皖新云书店”为载体，实现线上线下的会员融 合、销售渠道融合及服务场景融合。“皖新云书店”在 172 家门 店上线应用，月访问量8万人次，首批 29 家门店入驻皖事通“长 三角政务地图”，并联合移动公司、省广电集团，向会员提供多 元化的服务场景和增值权益。公司依托“皖新云书店”小程序、 微店等平台为读者提供线上购书服务，帮助公司从线下书店“单 一场景”转变为线上线下阅读服务的“多场景”，拓展公司的业务范围与产业链。

2.1.2、教材教辅发行

教材教辅发行方面，公司系安徽省唯一拥有教材发行资质的 公司。公司不断升级教育服务网络体系，为安徽省中小学校及师 生提供教材教辅、教育信息化、数字教育产品、素质教育课程等 相关教育服务，并积极 展 K12 智慧学校、大中专等教育业务， 积极探索教育延展领域，通过教师培训、研学教育、职业教育、 学前教育等业务，打造内核坚实稳固、外延同频共振的产业生态 圈层。

目前公司教育服务团队近 3000 人，形成完整的市、县（区）、 乡、校四级教育服务营销网络体系，服务全省 1.5 万所中小学、 266 所中职院校、119 所高职本科院校及 950 万学生、1900 万家 长、76 万教师，完成“课前到书、人手一册” 务，为学生德智 体美劳全面发展提供“全域、全程、全心”服务，实现从产品到 服务、从校内到校外、从线下到线上的融合。公司荣获国家统编 教材发行“全国先进集体”称号、“全国优秀教材经销商”“全 国青少年爱国主义读书教育活动”旌旗奖等。公司教育服务紧 政策发展，不断完善教育平台建设，优化 教育产品质量，巩固校园阵地。公司紧 “五育并举”“新课标” “科学教育”等教育政策变化，持续优化线上 订缴费平台，优 化教育重点产品 型，全年销售 5.68 亿元，同比增长 65.11%。

2.1.3、升级迭代构筑主业式服务优势

背靠省内强大发行及渠道优势，公司分担公共文化服务建设， 并牵头制定《中小学教科书发行服务标准》。公司 1）持续完善政 企服务新体系，提升重点读物发行、农家书屋、馆配业务、职工 书屋建设等业务专业服务能力，以“设计、建设、采购、运营一 体化”（EPCO） 模式大力拓展政府公共文化服务项目； 2）牵头 制定国家行业标准《中小学教科书发行服务标准》，提升服务质 量，树立行业标杆地位。

1）“设计、采购、建设、运营一体化”EPCO 多点布局。公司创新推出以“设计、采购、建设、运营一体化”EPCO 式建设运营六安图书馆，实现了公共文化服务管办分离与社会 化运营。基于国家高度重视公共文化服务建设，公司以“政府主 导，社会参与；运营主导，设计先行；成本降低，服务专业”为 核心，积极应变，敢于突破，在六安市图书馆采取 EPCO 合作 式，短时间打造 8 项独特图书馆阅读活动，并延伸至其他县级、区 级图书馆，“六安图书馆” 式迅速复制。

2）牵头制定《中小学教科书发行服务标准》 牵头制定国家行业标准《中小学教科书发行服务标准》，提 升服务质量,树立行业标杆地位。公司基于自身经验与实践，2019 年 7 月编制行业首创的《中小学教科书发行服务行业标准》获中 部批准，2020 年正式在全国实施。公司一方面克服新冠疫情、汛 情等影响，多渠道保障全省中小学教学用书需要，完成春秋两季 教材教辅配送与分发工作。另一方面积极把握教育政策方向，整 合产品资源，开展人工智能读本、劳动教育、科学教育等重点产 品营销。积极 展高校产教融合业务，中标新一代 ICT 信息技术产 教融合基地项目，进一 巩固了公司的行业标杆地位。

2.2、驱动因素2：数字化转型升级，打造智慧业务体系新生态

先进技术方面，公司以“智慧”及“数字化”为主线。公司 以打造“数字皖新”为主体，以数字产业化、产业数字化为核心， 以科技融合和创新驱动为动能，推动各产业与数字技术深度融合，构建全周期、全渠道、全媒体的智慧业务体系，主要包括：1）数 字皖新：以数字皖新全面赋能探索公司管理体系、文化数字化产 品与技术；2）智慧教育：打造“美丽科学”可视化教育平台及 “智慧阅读”产品矩阵；3）智慧供应链：推进智慧供应链新发展， 通过延长产业链促进公司营收与规模的扩大。

2.2.1、数字皖新

聚焦“数字皖新”战略，推进现代化管理体系和管理能力。 公司 2021 年与华为云业务签署战略协议，“数字皖新”导入华为 战略管理工具，组建“皖新-华为云”项目，完成 3 大产业板块 22 个战略主题解码，聚焦组织、流程、信息化，推进管理体系和管 理能力现代化。2022 开展员工培训，加强干部政治理论学习， 派干部参加各类教育培训159人次；举办“皖新讲堂”数字化专题 系列讲座五期，帮助干部思维转型、认知升级；实施“数字皖新” 项目“星熠计划”，重点培养数字化专业人才。

“数字皖新”以数字产业化、产业数字化为核心，以科技融 合和创新驱动为动能，推动各产业与数字技术深度融合，构建全 周期、全道、全媒体的智慧业务体系。“数字皖新”强化数字赋 能，提升公司主业核心竞争力，提供线上线下一体化、在线在场 相结合的数字化文化新体验，推出更强的文化数字化产品和服务。

2.2.2、智慧教育

自研系统入 省信息消费创新产品，不断赋能科技教育传 发展。1）创建“美丽科学”品牌，通过原创科学可视化作品促进 科技创新成果的可视化国际传 ； 2）推广皖新校园智慧阅读解决 方案，打造校园阅读五大产品矩阵。

1）美丽科学。公司旗下新知数媒创建“美丽科学”品牌，通过科学可视化 新技术，创作科学之美原创作品。公司一方面助力中国科学院、 中国科学技术大学等的可视化科普作品，另一方面坚持国际视野， 借鉴国外成功经验，将作品发布到国际新媒体渠道，提升公司国 际影响力，并受邀参加多个重要国际科学文化节活动。目前公司 “美丽科学”项目线上精品科学可视化资源超 2000个，覆盖 1600 多万学生，通过加大投入研发科学可视化底层算法与引擎平台软 硬件技术，探索科学可视化“卡脖子”核心技术研发与产业化应 用。

2）智慧阅读。为推进智慧学校建设，塑造皖新校园阅读自主产品，公司策 划出版美丽阅读系列产品，构造微信公众号、教学网站、皖新优 阅小程序等线上阅读教育平台，推广皖新校园智慧阅读解决方案。 公司通过建设配套数字内容平台，自主研发《智慧阅读课程方 案》。截至 2022 年末，公司打造校园阅读五大产品矩阵、236 个 品种。智慧阅读系列产品实现销售收入 8442 万元，同比增长 192.62%。

2.2.3、智慧供应链

完善物流网点空间布局，打造高 智能的供应链服务平台。 在传统图书、教材教辅的 储、流通加工、配送服务基础上，通 过精益运营和智能化升级 造，强化供应链协作服务能力， 展 高附加值物流服务产品。仓 储方面， 公司主要有出版物 储配送 服务、第三方物流服务及电脑、家电、美妆、农特产品供应链一 体化服务业务，实现跨所有制、跨区域、跨行业发展，年发货货 值突破千亿元，物流业务规模位居全国出版发行行业第一。 智能 物流方面，公司拥有国内 3C 行业首家智能化立体 库，入 “2018 中国智慧物流优 案 ”， 连续被联想、海尔评为“金牌 供应商”， 被中国外文局评为“优质供应链”，荣获“国家重大 出版项目物流工作先进单位”称号，是国家 AAAA 级物流企业。

为进一 步提升供应链效率，促进公司营收与市场规模的扩大， 公司拓展供应链服务领域，延长产业链，打造智慧供应链体系。 一方面公司通过精益运营和智能化升级，强化传统图书、教材教 辅 储、流通加工、配送服务等供应链协作服务能力， 展高附 加值物流服务产品。另一方面，公司深入融合新经 新零售 式， 发展供应链采销存配运一体化服务，公司 1） 拓展农特产品、化妆 品、快消品供应链采配业务和跨境直采业务；2）推出创新产品臭 鳜鱼系列预制菜，建成皖新徽三臭鳜鱼标准化工厂，打造具有 “徽州传统名菜”特 的预制菜品牌，臭鳜鱼产品年产能 3000 吨， 2022 年实现销售收入 1.1 亿元。

公司通过优化产品结构，突出重点品类，扩充优势资源，不 断 造提升传统产业，不断完善物流网点空间布局，依托“大数 据+”物流平台系统建设，打造基于数据云的智慧物流配送体系，逐渐成长为专业、智能、高 的平台型供应链服务企业，打造智 慧化配送与供应链业务体系，增强全产业链管理能力。2022 年公 司供应链及物流服务业务实现营业收入 39.37 亿元，同比增长 29.49%，民生供应链占比提升至 12%，上线供应链综合管理软件， 全面实施全流程风险管控。

2.3、驱动因素3：推动方块游戏平台，赋能游戏赛道发展

文化新业态方面，公司以“游戏”为主线。公司旗下“方块 游戏”平台开展游戏产品发行、运营、研发、技术服务业务，是 集购买、发行、下载、资讯、社区等功能于一体的游戏平台。自 2017 年 7 月上线以来，“方块游戏”陆续与全球超 100 家厂商合 作，发行游戏数百款。团队拥有超 10 年互联网游戏发行经验，建 立完整成熟的发行体系，已成功发行《只狼：影逝二度》、《仙 剑奇侠传系列》、《武侠乂》、《河洛群侠传》等产品，对自有 品牌 IP 的多领域跨平台合作有一套 范的行业标准，在 展 IP 的 同时确保双方利益。扩大 IP 最大化价值的同时更注重 IP 品牌口碑 积累，加强 IP 品牌强度与认知广度是我们建立优质游戏生态体系 的重要一步 。

目前方块游戏已累计上架 393 款产品，注册用户突破 190 万 人，仙剑系列模拟经营游戏《仙剑客栈 2》和国产独立游戏《隐世 神剑传》在 steam 平台成功上线，签约全球知名游戏产品《指环 王:咕噜》，成为 项目全球收益的分享者。 公司积极推进“招大 引强”项目 落地，聚焦文化科技融合发展主赛道，推动现代文化 产业体系建设，不断打造重点游戏产品，通过多种知名渠道加大 发行力度，与多家知名公司建立战略合作，不断提升方块游戏平台竞争力。

2.4、驱动因素4：资本赋能数字化发展，业务投资同频共振

加强专业领域投资布局和资源整合，资本驱动下有望促进公 司战略转型升级。公司聚焦文化教育主业，通过参与投资旷沄人 工智能产业基金、皖新金智创投、中以数字教育等产业投资基金， 间接布局人工智能、数字教育等新业态领域，深入挖掘优质标的， 推进领先技术和优质新业务与公司主业的深度融合。公司货币资 金储备充足，截至 2023 年 3 月末，公司货币资金高达 101.4 亿元， 拥有充足的转型动能，通过皖新资本、中以智教开展更为专业化、 精准化、系统化的创新资本运营，强化业务发展与产业投资同频 共振、协同发展，推动公司战略转型升级。

3、盈利预测

公司系安徽省图书发行行业龙头，近年来积极发展主营业务， 大力建设数字化体系。我国图书发行行业稳定发展，供给端教育 信息化壁垒较高，公司数字化及渠道优势逐渐释放，数字化教育 有望成为行业的核心竞争力。 一般图书销售方面，图书销售与图书发行是公司主营收入来 源。公司图书销售业务稳定，渠道网点布局成熟，“皖新云书店” 线上购书的业务范围与产业链服务加大渠道优势。因此我们认为 公司重点读物发行服务创新体系的提升将带来主营图书业务的持 续 展。我们预计 2023-2025 年公司一般图书销售业务收入分别 为 49.07 亿元、56.78 亿元、65.70 亿元。 教材销售方面，公司身为安徽省出版龙头，拥有稳定的校园 渠道优势。

公司教材教辅销售在本省覆盖率较高，人 教材价格 逐年提升，但 着近年新生人口下降导致的安徽省中小学生数量 稍有下降，因此我们认为公司在安徽省的教材教辅销售略有波动。 我们预计 2023-2025年公司教材销售业务收入分别为 19.46亿元、 18.24 亿元、18.67 亿元。 供应链及物流服务方面，公司供应链及物流营收贡献较高， 原有新华书店及现有“15 分钟读书圈”加大公司网点优势，在省 内具有很强的竞争壁垒。叠加公司不断完善数字化建设，强化供 应链 能，不断提升供应、 储及物流能力，因此我们认为公司 供应链业务将持续增长。我们预计 2023-2025 年公司教材销售业 务收入分别为 50.99 亿元、66.03 亿元、85.51 亿元。

公司深耕出版发行领域，打造文化教育新业态体系，在省内 具有高覆盖率及发行主导优势，同时大力 展数字化建设体系， 为行业发展探索新方向，率先教育数字化和出版公司业务创新的 转型。 着公司数字化转型持续 地叠加公司充足的资金 持创 新发展，公司有望实现业绩的持续增长。结合以上分业务盈利预 测，我们预计 2023-2025 年公司实现归母净利润 7.72 亿元 （yoy+9.01%） 、8.65 亿元（yoy+12.09%） 、9.52 亿 元 （yoy+10.06%），对应 EPS 分别为 0.39 元、0.43 元、0.48 元， 当前股价对应估值 21 倍、19 倍、17 倍。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）